風電機組銷售規(guī)模下滑程度好于行業(yè),毛利率維持穩(wěn)定,國內(nèi)市占率有所提升。根據(jù)國家能源局統(tǒng)計,2017年國內(nèi)風電新增裝機容量15.03GW,同比下滑21.1%;公司2017年風電機組實現(xiàn)對外銷售容量5.08GW,同比下滑13.62%,下滑程度好于行業(yè)水平。我們從新增吊裝規(guī)模的口徑測算,公司2017年底國內(nèi)市占率約達到29%,較2016年底提升了1.9pct.;市占率已經(jīng)連續(xù)7年保持國內(nèi)第一水平,并且2017年達到了全球第三的水平。2017年在風機價格下降的背景下,公司風機平均毛利率為25.23%,較2016年下滑了0.64pct.,其中主力產(chǎn)品2.0MW/2.5MW/1.5MW毛利率分別為25.28%/25.82%/26.73%,較2016年底分別變動了0.51pct./0.89pct./-1.05pct.,市場之前擔憂的公司風機毛利率有可能跟隨風機價格下降而有所下滑的假設(shè)未能出現(xiàn),公司在毛利率上依舊表現(xiàn)出了良好的控制力。

　　跟隨裝機南移趨勢,公司風機產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)調(diào)整,在手訂單繼續(xù)增長。2017年隨著風電裝機南移,公司風電產(chǎn)品中2.0MW和2.5MW銷量繼續(xù)增長,占比也繼續(xù)提升。其中2.0MW機型銷售3.03GW,同比增長36.95%;2.5MW機型銷售1.37GW,同比增長10.64%;1.5MW機型銷售0.62GW,同比下滑73.24%。2.0MW/2.5MW/1.5MW銷售額占比41.94%/22.21%/9.09%,較2016年底同比變動了12.02pct./2.74pct./-22.9pct.。截至2017年底,公司在手訂單合計達15.85GW,同比上升11.62%;其中已簽訂單9.35GW,同比增長19.26%;中標未簽訂單6.50GW,同比增長2.6%。從訂單結(jié)構(gòu)上看,2.0MW機型在手訂單9.36GW,同比增長19.23%,占比高達59.05%;2.5MW(含2.2MW/2.3MW)機型在手訂單4.68GW,同比增長22.83%,占比達29.52%;1.5MW機型在手訂單僅剩約0.57GW,較2016年底的2.25GW同比大幅下滑,公司風機主力機型由1.5MW機型向2.0-2.5MW機型過渡的階段已經(jīng)基本完成。

　　風電后市場業(yè)務(wù)迅速發(fā)展,成為公司穩(wěn)定業(yè)績增量。2017年公司風電服務(wù)實現(xiàn)營收20.61億元,同比增長64.99%;毛利率15.35%,同比下滑了1.03pct.。目前公司已經(jīng)實現(xiàn)了能巢(POWERNESTTM)系統(tǒng)的批量化應用,該系統(tǒng)集成了多種風機性能優(yōu)化功能模塊以及先進的控制技術(shù),可提升風電場年均發(fā)電量2-5%。公司的EFarm雷達智能技術(shù)可實現(xiàn)機組載荷降低7%-15%,提高機組適應性、穩(wěn)定性。同時公司還開創(chuàng)了“智慧運營O2O模式”,將數(shù)字化平臺和業(yè)務(wù)目標高度融合,推出了融合功率預測、智能故障診斷、健康狀態(tài)預警、風機優(yōu)化運行等高級應用的一體化智慧能源解決方案SOAMTM系統(tǒng)。截止2017年底公司運維服務(wù)團隊為全球超過35337臺機組、992個風電場提供風電后市場服務(wù),全球共計20176臺機組接入金風科技監(jiān)控中心。我們認為,隨著風電累計裝機量逐漸增加,公司風電后市場業(yè)務(wù)有望繼續(xù)發(fā)展,成為公司一個主要的穩(wěn)健業(yè)績增長點。

　　風電場業(yè)務(wù)快速發(fā)展,成為僅次于風機主業(yè)的第二業(yè)績貢獻點。2017年公司風電場業(yè)務(wù)實現(xiàn)發(fā)電收入32.55億元,同比增長34.66%;毛利率65.91%,同比上升3.62pct.;發(fā)電利用小時數(shù)1994小時,同比上升113小時。2017年,公司國內(nèi)風電場新增并網(wǎng)裝機容量515.94MW,新增并網(wǎng)權(quán)益裝機容量344.82MW。截至2017年底公司風電場累計并網(wǎng)裝機容量4.71GW,累計權(quán)益并網(wǎng)容量3.87GW;在建風電場項目容量1.52GW,在建權(quán)益容量1.49GW;國內(nèi)新增權(quán)益核準容量1.81GW、已核準未開工權(quán)益容量2.78GW。我們認為,隨著公司風電場業(yè)務(wù)的發(fā)展,風電場業(yè)務(wù)目前已經(jīng)成為公司僅次于風機主業(yè)的第二業(yè)績貢獻點,未來隨著并網(wǎng)容量的增加,風電場業(yè)務(wù)的業(yè)績貢獻有望繼續(xù)加大。

　　“兩海戰(zhàn)略”順利實施,海上風電訂單和海外風電場開發(fā)規(guī)?？焖僭鲩L。2017年我國海上風電快速發(fā)展,跟據(jù)風能協(xié)會數(shù)據(jù)統(tǒng)計,2017年我國海上新增裝機容量1.16GW,累計裝機容量達到2.8GW;同時海上風電招標量大幅增長,2017年國內(nèi)海上風電項目招標3.4GW,較2016年同期增長了81%,占全國招標量的12.5%。公司2017年海上風電新增中標量0.65GW,占比全國總定標量19.58%;海上風電新增吊裝量0.2GW,排名全國第二;累計海上風電裝機量達0.37GW。同時公司海外風電場建設(shè)也加速推進,截至2017年底公司海外市場新增開發(fā)及儲備項目容量創(chuàng)歷史新高,達到1.2GW,其中澳大利亞720MW(包括StockyardHill527.5MW)、美國160MW、阿根廷350MW。公司海外風電項目已裝機容量421MW,權(quán)益容量124.1MW;在建風電項目容量690MW,權(quán)益容量690MW;2017年,公司國際業(yè)務(wù)實現(xiàn)銷售收入20.8億元。我們認為,隨著我國海上風電的快速發(fā)展,公司海上風電訂單未來有望繼續(xù)增長,且隨著海外風電場建設(shè)逐步推進,公司海外業(yè)務(wù)收入也將持續(xù)上升。

　　配股募集資金50億元用于海外風電場建設(shè)以及補充流動資金和償還有息負債,有利于公司流動性進一步改善。2018年3月24日公司同時發(fā)布配股預案,計劃10配2,采用市價折扣法確定配股價格,總計計劃募資50億元,投向StockyardHill風電場527.5MW項目(16.5億元)、MooraboolNorth風電場150MW項目(3.5億元)、補充流動資金(15億元)、償還有息負債(15億元)。

　　盈利預測:基于2018年國內(nèi)陸地風電裝機復蘇、海上風電繼續(xù)快速增長、公司毛利率控制力依舊較強、公司風電服務(wù)收入和風電場運營規(guī)模穩(wěn)健上升的前提假設(shè),我們調(diào)整公司2018、2019、2020年EPS預測值分別為1.15、1.32、1.57元,維持其“審慎推薦”的投資評級,以FCFF模型測算給予其目標價23.28元。

　　風險提示:我國陸地風電新增裝機出現(xiàn)大幅下滑;我國海上風電新增裝機不及預期;公司風電場運營小時數(shù)大幅下降;公司風機毛利率不及預期;公司待執(zhí)行訂單消化速度不及預期等。